前有百济神州（SH688235南京股票配资网，股价 326.08 元，市值 5021.17 亿元）市值突破 5000 亿元，后有恒瑞医药（SH600276，股价 71.98 元，市值 4777.46 亿元）A、H 股股价齐走高，中国创新药"你方唱罢我登场"的热闹气氛，在今年的 8 月末 9 月初体现得淋漓尽致。
百济神州周 K 图 图片来源：网页截图
8 月 29 日，《每日经济新闻南京股票配资网》发布《百济神州 A 股盘中股价创新高 外资继续唱多中国创新药，摩根士丹利定调"创新黎明"》，从公司上半年扭亏为盈、宣布新 BD（商务拓展）、外资看好中国创新药等角度，解析了百济神州股价飙升动力。
仅用了 2 个交易日，百济神州 A 股股价再创新高，在 9 月 2 日盘中达到 346 元 / 股，市值首次超越 5000 亿元。尽管恒瑞医药在 9 月 3 日涨超 4%，但最新市值仍与百济神州相差 200 多亿元。
值得注意的是，恒瑞医药被称为"医药界茅台"，公司市值在 2021 年初曾达 6000 亿元，但今年 2 月被百济神州超越时，恒瑞医药的市值已回落至 3000 多亿元。
同为医药领域的标杆企业，为何两家公司今年的市值增速逐渐拉开差距？是因为创新药行业的估值逻辑发生了变化，还是因为百济神州踩中了产业变革的关键节点？
首次半年度盈利撞上创新药 BD 大年
2025 年，对于百济神州很重要。年初，公司便明确提出全年经营利润转正的目标，即营业收入覆盖营业成本、销售费用、管理费用及研发费用的总和。上半年，这一目标提前实现：公司实现归母净利润约 4.50 亿元，首次达成半年度盈利。
一位资深业内人士告诉《每日经济新闻》记者，百济神州证明了中国创新药企业可以依靠产品商业化实现盈利。
这一判断在随后的产品授权交易中不断得到验证。公开数据显示，2025 年上半年，中国创新药 License-out（授权转让）交易达 72 笔，数量占 2024 年全年的 76%，对应交易总金额已达 600 亿美元，较 2024 年全年的 519 亿美元高出 16%，出海势头强劲。
同时，资本市场对创新药板块的信心持续回升。今年，"恒生港股通创新药指数"从最低时的 1774.67 点一路上涨至 8 月 19 日的 4170.13 点，累计涨幅达 134.98%。
百济神州创始人、董事长兼首席执行官欧雷强 图片来源：每日经济新闻 资料图
在行业回暖的大背景下，百济神州的"身价"水涨船高，公司于 8 月 25 日宣布的首笔 BD 交易，成为近期股价上涨的关键助推力量。当天，百济神州与美国生物制药特许权投资企业" Royalty Pharma "签订协议：Royalty Pharma 支付 8.85 亿美元首付款，获得单克隆抗体" Imdelltra "（通用名：塔拉妥单抗）在中国以外地区年度销售净收入中收取大部分特许权使用费的权利。
不同于传统的产品授权转让，百济神州并未转让塔拉妥单抗的知识产权，而是仅通过托管账户分享销售分成，同时百济神州还保留了该药物年销售额超 15 亿美元部分的额外收益权。更关键的是，塔拉妥单抗尚未在中国上市，而百济神州已提前锁定海外收益权，这样既缓解了研发投入的资金压力，也向市场验证了管线的国际竞争力。
交易宣布后，百济神州股价经历了两个交易日的短暂调整。从 8 月 28 日起，公司股价再度开启上行通道，最终在 9 月 2 日达到 346 元，市值站上 5000 亿元台阶。截至北京时间 9 月 3 日 17 点，公司股价在 A 股、港股年度涨幅分别为 102.51%、85.71%。
百济神州"出海"更胜一筹
尽管恒瑞医药的市值被百济神州反超，但"医药老大哥"也是好消息不断。
7 月 28 日，恒瑞医药宣布与跨国药企葛兰素史克（简称" GSK "）达成了一笔首付款 5 亿美元、总金额或达 120 亿美元的授权交易，恒瑞医药将" HRS-9821 "项目除中国以外地区的全球独家许可权有偿授予 GSK。（详见《深度 | 恒瑞医药与 GSK 百亿美元大单背后的生意经》）
更重要的是，恒瑞医药的品牌优势、研发与销售体系有着多年积累。今年 4 月底，国际知名咨询机构" Citeline "发布的《2025 年医药研发年度回顾》显示，恒瑞医药在"全球管线规模药企 TOP25 "榜单上排第 13 位，是排名最靠前的中国药企。且公司自研管线数量位居全球第二，仅次于辉瑞，是百济神州的 4 倍多。
图片来源：Citeline 发布的《2025 年医药研发年度回顾》截图
既然如此，为何市场投资者近年更偏爱百济神州？答案可能是创新药和国际化。
从定位看，恒瑞医药作为曾经的"仿制药之王"，收入由创新药和仿制药两部分组成，公司上半年实现收入 157.61 亿元，同比增长 15.88%。而百济神州产品收入几乎全部来自创新药物，今年上半年营收为 175.18 亿元，同比增长 46.03%，增速近乎恒瑞医药的 3 倍。
创立之初便定调"国际化"的百济神州，比恒瑞医药更多地享受了全球化布局的红利。去年，恒瑞医药的海外收入为 7.16 亿元，占总收入的 2.56%。对比之下，百济神州 2024 年的中国以外市场收入超 200 亿元，占比约 63%。
今年上半年，百济神州在美国市场、中国市场和欧洲市场的收入分别占比 51.86%、34.22% 和 11.14%。
公司如何规避产品断层风险？
复盘百济神州今年的股价走势，记者发现公司股价也多次出现过波动。
在资本层面，公司的核心投资者——高瓴资本旗下平台曾多次减持。至 5 月中旬，这家陪伴百济神州 11 年、参与 8 轮融资的机构，不再是公司持股 5% 以上的股东。今年第二季度，北向资金减持百济神州 717.19 万股。这些变化一度引发市场对公司投资价值的讨论。
外部环境方面，美国市场的不确定性尤为突出。作为百济神州的第一大药品销售市场，美国关税政策的反复，让公司面临潜在的风险。同时，百济神州计划在美国设立新工厂，但高额的资本开支与未来运营效率的不确定性，成为市场关注的焦点。
产品断层风险也暗含在公司的财报中。作为公司出海的标杆产品，BTK（布鲁顿氏酪氨酸激酶）抑制剂泽布替尼（商品名：百悦泽），在去年和今年上半年均为百济神州贡献了近七成营收。但在实体瘤领域，百济神州目前缺乏重磅产品，CDK（细胞周期蛋白依赖性激酶）抑制剂和其他研发管线还处在临床实验期，距离商业化还有一段时间。
百济神州全球自主研发和合作管线 图片来源：公司官网
根据百济神州提供给记者的资料，下一代 BCL-2（白血病 -2 基因）抑制剂"索托克拉"和 BTK CDAC（百济神州研发的蛋白降解疗法技术平台）是公司血液肿瘤的重要管线，预计索托克拉到 2026 年底时将"获得首个全球批准"，BTK CDAC 有望取得关键数据。
公司在过去两年中战略升级了整个实体瘤管线，目前公司聚焦乳腺癌、肺癌、消化道肿瘤三大领域。进展最快的产品管线分别是 CDK4 抑制剂、塔拉妥单抗、泽尼达妥单抗，后两者均是公司从外部引进的药物。
公司自研的、针对实体瘤的药物处于更早的开发阶段，其中 CDK4 抑制剂计划在 2026 年初启动 HR 阳性（激素受体阳性）乳腺癌患者二线Ⅲ期临床试验，一线治疗的临床试验计划同年启动；公司也在积极推进 CDK4 抑制剂、" B7-H4-ADC "等产品进入后期开发阶段。
至于公司是否考虑对外合作共同开发 CDK4 抑制剂，百济神州的回应是"持开放态度"。
成功路径是否可复制？
"凭借这些新建立的能力，公司相信能够在其他重点疾病领域复刻 CLL（慢性淋巴细胞白血病）的成功经验，且效率将大幅提升。"在 8 月的特定对象调研中，百济神州高级副总裁、全球研发负责人汪来如此说道。
汪来介绍公司研发管线时称，公司的产品组合策略强调快速生成早期临床概念验证数据，这得益于公司具备速度及成本优势的全球开发运营模式。
不难看出，这种战略性研发模式以数据为导向，助力公司将资源迅速投入到最有前景的、有临床差异化的候选项目中。
但值得注意的是，这一模式需要庞大的团队支撑。目前，百济神州内部全球研发（包括临床运营及开发）团队拥有超过 3700 人，在六大洲开展试验，并与超过 45 个国家的监管机构、研究人员合作。这些优势非一般生物科技公司可比。
另外，百济神州的盈利曙光，建立在过去 5 年亏损总额接近 500 亿元的基础上，再加上公司的成长享受了中国的创新药时代红利和全球资本的双重灌溉，其成功路径似乎不可复制。
但抛开这些，百济神州还有不少成功经验值得其他药企借鉴。比如，百济神州是国内率先开展"头对头"研究（直接比较研究）的药企之一，这一策略为泽布替尼在美国市场畅销及成为首个中国造"十亿美元分子"发挥了重要作用。就公司在研的 BGB-16673，百济神州又计划启动"头对头"对比匹妥布替尼用于治疗 R/R CLL（复发 / 难治性慢性淋巴细胞白血病）患者的Ⅲ期临床试验。
这些举动鼓舞了更多中国药企开始采用这一临床试验模式。
百济神州上半年的海外市场收入超过 65%，让国内药企看到了更大的舞台，以百利天恒（688506.SH）、科伦博泰生物（06990.HK）、康方生物（09926.HK）为代表的药企抓住了 ADC（抗体药物偶联物）双抗红利，通过 BD 探索出属于自己的大航海之路。
或许正如荣昌生物首席运营官黄开胜今年 3 月在第十三届亚洲医药研发领袖峰会上所说："未来，中国一定会出现第二个像百济神州这样的、真正意义上的跨国药企。"
每日经济新闻
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